• По сравнению с инвестициями в рост и выкуп, инвесторы могут играть гораздо более активную роль в своих инвестициях в поисковые фонды, добавляя ценность благодаря своему опыту работы и заключения сделок.
• Модель поискового фонда на самом деле основана на прочном симбиозе между искателями, компанией/отраслью и инвесторами, которые поддерживают талантливых, но неопытных руководителей на их пути.

В недавней статье эксперт по финансам Toptal Оринола Гбадебо-Смит рассказала об интересном способе, с помощью которого потенциальные предприниматели могут пойти по пути предпринимательства:поиск фондов. В качестве краткого напоминания, поисковые фонды — это «инвестиционный инструмент, созданный для размещения пула капитала, привлеченного для поддержки одного или пары предпринимателей в их поиске, приобретении и управлении вплоть до выхода из одного частного бизнеса. ”

В статье Ори рассматривалась точка зрения предпринимателя, и он проделал фантастическую работу, проанализировав работу модели, а также плюсы и минусы пути поиска фондов по сравнению с более известным путем стартапа. Для начинающих предпринимателей, которым не хватает идеи и, возможно, у них нет такого же уровня аппетита к риску, как у основателей стартапов, поисковый фонд — отличный способ осуществить свою предпринимательскую мечту.

Но, как и в случае со стартапами, инвесторы играют важную роль в модели поискового фонда. По сути, ключевое отличие модели поискового фонда от нефинансируемого поиска компании для покупки заключается именно в поддержке инвесторов на этапе поиска. Но с этой целью убедить инвесторов дать вам полмиллиона долларов, чтобы выплатить себе зарплату, пока вы ищете компанию, не такая уж простая задача.

Цель этой статьи — дополнить статью Ори, написанную с точки зрения предпринимателя, рассмотрением этого класса активов с точки зрения инвесторов. Несмотря на значительный всплеск активности в последние годы, поисковые фонды по-прежнему остаются относительно неизвестным классом активов. Немногие инвесторы слышали о них, и еще меньше инвестировали в них. Но более пристальный взгляд на этот инструмент приобретения показывает, что поисковые фонды, возможно, являются одним из самых интересных классов активов в сфере прямых инвестиций на сегодняшний день. .

Обзор модели поискового фонда с точки зрения инвестора

Из четырех этапов модели поискового фонда, описанных в статье Ори, инвесторы могут вкладывать капитал в работу на этапах с первого по третий:поиск капитала, финансирование приобретения и дальнейшие инвестиционные возможности на этапе работы компании.

Столица поиска

Целью поискового капитала является финансирование поиска компании для покупки в течение 24 месяцев. Использование средств поискового капитала будет зависеть от специфики рассматриваемого поискового фонда, но в таблице ниже представлен общий обзор видов затрат, понесенных на этом этапе (обратите внимание, что приведенные ниже ориентировочные цифры относятся к индивидуальному поисковик).

Как уже упоминалось, точная сумма сбора будет зависеть от конкретных обстоятельств рассматриваемого поискового фонда, но в целом цифры, как правило, находятся в диапазоне от 350 000 до 500 000 долларов. В таблице ниже представлены сводные данные о привлеченных суммах и другие соответствующие показатели на этапе поиска за последние несколько лет.

Юридически поисковый фонд почти всегда оформляется как общество с ограниченной ответственностью (ООО). Это означает, что инвесторы покупают единицы LLC (в отличие от акций / ценных бумаг, как в случае с C-Corp), когда они решают инвестировать в поисковый фонд. Размер паев определяется пользователем, но обычно искатели ориентируются на 10–20 инвесторов, а это означает, что размер паев должен быть соответствующим (обычно от 35 000 до 50 000 долларов. Примечание. Инвесторы также могут покупать половинные паи, а не целые). /Р>

Инвесторы получают два ключевых преимущества за участие в поисковом капитале:

1. Пропорциональные последующие права: Право, но не обязательство, пропорционально инвестировать в капитал, необходимый для финансирования приобретения.
2. Увеличение конверсии: Преобразование поискового капитала, как правило, на поэтапной основе (например, 150 процентов от фактических инвестиций) в ценные бумаги, выпущенные в качестве капитала для приобретения

Первый пункт, в частности, является очень важным преимуществом для инвесторов поисковых фондов, поскольку он позволяет попробовать, прежде чем купить. ситуация, в которой инвесторы действительно могут проверить качество искателя до раунда финансирования приобретения.

Финансирование приобретения

Предполагая, что поиск увенчался успехом и определена приемлемая цель, искатель переходит к подробной фазе осмотрительности и переговоров, которая, как мы надеемся, приведет к официальному предложению о приобретении компании. Пакет капитала для приобретения должен быть введен в действие до предложения о приобретении, и именно здесь инвесторы снова вступают в игру.

Чтобы получить представление о размере инвестиций, часто упоминаемый эталон ориентируется на компании с доходом от 10 до 30 миллионов долларов и EBITDA более 1,5 миллиона долларов. При этом статистика закупочных цен показывает, что средние размеры сделок обычно меньше и имеют тенденцию к нижней границе этого диапазона (а иногда даже ниже). Большинство поисковых фондов покупают компании примерно за 10 млн долларов США.

Капитал приобретения может поступать из различных источников. Банковский долг является очевидным источником, как и другие специализированные поставщики финансирования, такие как мезонинные долговые фонды. Другим широко используемым источником финансирования является финансирование продавца, что в простом объяснении означает, что продавец соглашается на оплату, используя будущие денежные потоки бизнеса (например, прибыль). Но, конечно, основным источником капитала для приобретения является акционерный капитал, обычно предоставляемый теми же инвесторами, которые вложили средства в поисковый капитал (с учетом их права преимущественной покупки). Бывает, что первоначальные инвесторы решают не продолжать (в недавней статье Wharton упоминается, что 10% инвесторов не следуют), и в этих случаях разрыв в капитале может быть восполнен новыми инвесторами.

Инвестиционный капитал может быть структурирован различными способами, но чаще всего он предоставляется в форме привилегированного капитала. . Привилегированные акции сами по себе могут иметь множество вариаций, но они всегда старше обыкновенных акций и младше долговых ценных бумаг. В случае поисковых фондов есть несколько общих черт структуры класса привилегированных акций, на которые стоит обратить внимание:

1. Приоритетный доход:чаще всего привилегированные акции имеют привилегированный купон (в последнее время в диапазоне 5–8%).
2. Предпочтительно участие:большинство поисковых фондов, особенно в США, выдают участие. привилегированный капитал, обычно с преференцией ликвидации 1x. Для получения более подробной информации о механизме предпочтений при ликвидации и правах на участие ознакомьтесь с фантастической статьей Алекса Грэма, эксперта по финансам Toptal, о важных положениях условий договора.
3. Права выкупа. Иногда привилегированные акции могут быть выпущены с правом выкупа, что означает, что инвесторы имеют возможность выкупить свои акции до события ликвидации. Хотя изначально большинство поисковых фондов использовали непогашаемые привилегированные акции, в последние годы все большее число поисковых фондов приобретается с использованием комбинации, как более подробно описано в Стэнфордском учебнике по поисковым фондам.

Наконец, пакет финансирования приобретения всегда будет включать очень значительный пакет управленческого капитала, который существенно влияет на экономику для инвесторов. Как объясняется в учебнике по поисковым фондам Стэнфорда:

Типичный предприниматель (предприниматели) из поискового фонда инвестирует от 20 до 30 процентов общего капитала… приобретенной компании тремя равными траншами:

Транш 1:после приобретения компании

Транш 2:с течением времени… (обычно график наделения правами на 4–5 лет); и

Этап 3. Достижение контрольных показателей эффективности (например, порогов внутренней нормы доходности)

Партнерство обычно приносит 30 % общего капитала, а индивидуальные предприниматели — от 20 до 25 %.

Операция бизнеса

Во многих случаях у инвесторов есть возможность вложить дополнительный капитал в бизнес во время работы компании. Это может быть по разным причинам, но чаще всего это может быть финансирование дополнительных приобретений и/или инвестиций в конкретные проекты роста. Этот часто забываемый момент был хорошо изложен в сообщении в блоге Relay Investments, одного из ведущих институциональных фондов, ориентирующихся на пространство поисковых фондов:

Для LP часто наиболее впечатляющая прибыль от инвестиций может быть получена за счет прямого совместного инвестирования вместе с фондом в портфельные компании. Уникальный двухэтапный инвестиционный процесс, сопровождающий Search Fund, предоставляет этот вариант лучше, чем инвестиции в другие фонды прямых инвестиций:во-первых, в момент приобретения есть возможность для совместного инвестирования, а во-вторых, в будущем, когда приобретаемая компания нуждается в капитале для роста. , существуют дополнительные возможности для прямых инвестиций.

Возможность дополнительных капиталовложений на этапе эксплуатации важна, потому что это позволяет инвесторам удвоить инвестиции, которые работают хорошо, концепция, которая была хорошо описана в недавней статье эксперта по финансам Toptal Алекса Грэма.

Индикативная экономика

Имея в виду все вышесказанное, полезно рассмотреть пример приобретения поискового фонда, чтобы лучше понять, как экономика работает для инвесторов. В примере используются три разных сценария:оптимистичный, базовый и негативный. Сводка предположений в каждом из этих случаев представлена ​​в таблице ниже слева.

Для приобретения мы предположим, что у цели есть 15 миллионов долларов продаж и 3 миллиона долларов EBITDA, и что мультипликатор приобретения составляет 5,2x EBITDA (то есть цена покупки 15,5 миллионов долларов). Разбивка пакета финансирования приобретения показана в таблице выше справа. Капитал инвестора структурирован как 7% непогашаемых привилегированных акций с участием, а пакет управленческого капитала структурирован следующим образом:

• ⅓ (10 %) — при приобретении.
• ⅓ (10 %) – на срок более 4 лет.
• До ⅓ (10 %) в зависимости от уровня чистой внутренней нормы доходности инвестора. Вестинг обычно прямой после 20 % IRR, но для целей нашего примера мы сделаем это следующим образом:50 % — при 27,5 % IRR и 100 % — при 35 % IRR.

Ниже приводится сводная информация о доходах для инвесторов в каждом сценарии. Те, кто хочет увидеть более подробную информацию о модели, могут сделать это здесь.

Преимущества для инвесторов

Ознакомившись с механикой поисковых фондов с точки зрения инвестора, теперь мы можем перейти к обсуждению преимуществ инвестирования в поисковые фонды. По сути, я вижу три основных преимущества.

Чрезвычайно привлекательная доходность

Первая и, возможно, самая важная причина, по которой инвесторам следует подумать об инвестировании в поисковые фонды, заключается в том, что доходность этого класса активов очень высока. Недавние исследования, проведенные Стэнфордской школой бизнеса и бизнес-школой IESE, показывают, что класс активов в целом приносил доход, значительно превышающий 30 %, и даже без учета трех крупнейших фондов доходность составляла около двадцати процентов.

Это впечатляющие цифры, особенно по сравнению с другими аналогичными классами активов в категории прямых инвестиций. По сравнению с венчурным капиталом, капиталом роста и капиталом выкупа совершенно очевидно, что поисковые фонды являются одними из самых высоких, если не самыми самый высокоэффективный класс активов в секторе прямых инвестиций.

Справедливости ради следует признать, что эти доходы весьма искажены фондами с самыми высокими показателями и что распределение доходов не так гладко. Как видно из приведенной ниже таблицы, средний доход на самом деле составляет 1x, и только 30-40% поисковых фондов возвращают более чем 2x капитал инвестора. Тем не менее, инвесторы с разумной стратегией диверсификации должны быть в состоянии бороться с отрицательными выбросами и получать более высокую прибыль с поправкой на риск.

Большая диверсификация портфеля

В условиях текущих низких процентных ставок погоня за доходностью подтолкнула инвесторов, даже самых традиционных, к так называемым «альтернативным активам», что видно на диаграммах ниже.

Что касается альтернативных активов, то прямые инвестиции по-прежнему остаются крупнейшим «вкладышем» инвестиций, при этом наибольшая доля приходится на выкупные частные инвестиции.

Таким образом, поисковые фонды являются очень подходящим способом диверсификации портфелей частных инвестиций и, в зависимости от размеров тикетов рассматриваемого портфеля, допускают большее количество инвестиций при меньших размерах тикетов. Поисковые фонды нацелены на разные компании из других распространенных классов активов в сфере прямых инвестиций. Поисковые фонды покупают компании, которые уже созданы и прибыльны, и которые часто существуют на протяжении многих поколений, что отличает их от венчурного капитала. Эти компании, однако, намного меньше, чем типы компаний, на которые обращают внимание более крупные фонды прямых инвестиций, что делает их принципиально отличными и менее коррелированными с активами в портфелях фондов прямых инвестиций.

Другая причина, по которой поисковые фонды могут быть более привлекательными для инвестиций, чем другие связанные классы активов прямых инвестиций, заключается в том, что структура вознаграждения и вознаграждения поисковых фондов, возможно, лучше соответствует результатам. Как показано в таблице ниже, венчурные фонды и фонды прямых инвестиций обычно взимают плату за управление, что в последние годы подвергается все большей критике и, возможно, искажает стимулы для менеджеров. Естественным следствием платы за управление, например, является нацеливание на все более и более крупные фонды. Кроме того, плата за управление не привязана к эффективности базовых активов. Поисковые фонды не взимают комиссию за управление, и скорее большая часть вознаграждения для искателя связана с возможным выходом из компании. Общая стоимость для инвесторов также часто ниже.

Шанс использовать личные навыки

Для инвесторов, которые хотят играть активную роль и приносить значительную пользу своим инвестициям, поисковые фонды являются отличным классом активов, чтобы заставить деньги работать. Как известно многим читателям, доступ к более крупным сделкам роста или выкупа капитала теперь обычно доступен только через институциональные фонды, которые часто ограничивают возможности для совместного инвестирования и в любом случае сокращают способность LP принимать активное участие в портфельных компаниях. . Более того, это обычно гораздо более крупные сделки, в которых трудно получить место в совете директоров. Это может быть желательно для тех, кто хочет инвестировать пассивно, но, с другой стороны, ограничивает сумму ценности, которую инвесторы могут добавить к сделке.

Инвестиции в поисковые фонды, как и инвестиции в венчурные сделки, позволяют отдельным инвесторам быть гораздо более активными в компаниях, в которые они инвестируют, используя многолетний опыт и ноу-хау, которые часто значительно влияют на результат их инвестиций. На самом деле модель поискового фонда предикативна на симбиозе между искателями, молодыми, целеустремленными и одаренными, но неопытными, и инвесторами, которые действуют как наставники и проводники и будут помогать искателю на всех этапах пути поиска фонда. В статье Роба Джонсона, профессора бизнес-школы IESE и известного деятеля в сфере поисковых фондов, подчеркивается этот момент, когда модель поискового фонда описывается как «табуретка на трех ножках», состоящая из:

Важность инвесторов и совета директоров четко проиллюстрирована на диаграмме ниже. Как видно, поисковики высоко ценят как поисковых инвесторов, так и членов совета директоров с опытом работы (которые часто приходят через первоначальных инвесторов).

Подходят ли вам поисковые фонды?

Как я пытался показать, поисковые фонды, возможно, являются одним из самых интересных нишевых классов активов в пространстве прямых инвестиций, дающим инвесторам возможность получать очень значительную прибыль и играть активную роль в поддержке молодых предпринимателей. Многие инвесторы очень разбогатели, инвестируя в этот класс активов, и неудивительно, что в настоящее время существует несколько специализированных фондов для поисковых фондов, которые институционализировали модель и облегчили потенциальным искателям поиск. привлекать капитал без чрезмерных затрат времени на процесс сбора средств.

Сказав это, есть определенные аспекты инвестирования в поисковый фонд, о которых следует помнить. Во-первых, поисковые фонды остаются очень рискованными и неликвидными инвестициями, поэтому инвесторы должны твердо распределять их в своих портфелях альтернативных активов (обычно ограничивается 5-15% в зависимости от аппетита к риску). Более того, учитывая относительно ограниченное количество поисковых фондов, особенно за пределами США, создание диверсифицированного портфеля поисковых фондов может быть сложной задачей. Инвесторы поисковых фондов, которые добились значительного успеха, инвестируя в класс активов, сообщают о попытках инвестировать до десяти различных поисковых фондов одновременно. Наконец, часто недооцениваемым аспектом инвестирования в поисковые фонды является масштаб. Первоначальные вложения в поисковый капитал невелики (35 000–50 000 долларов США), но на самом деле их следует рассматривать как варианты инвестирования в капитал приобретения, который часто достигает нескольких сотен тысяч долларов, если инвесторы будут продолжать пропорционально. Поэтому потенциальные инвесторы поисковых фондов должны помнить об этом при распределении своего общего инвестиционного портфеля.

Ниже приведен удобный контрольный список из документа Чикагской школы бизнеса имени Бута, который потенциальные инвесторы в поисковые фонды могут использовать, чтобы обдумать потенциал использования денег в классе активов.

Последний аспект, о котором стоит помнить, заключается в том, что, как и в случае любого инвестирования на ранней стадии, здесь часто присутствует существенный нефинансовый компонент. Для многих инвесторов из поисковых фондов поддержка молодых, голодных, целеустремленных предпринимателей в стремлении к их мечте возглавить компанию и управлять ею, а также оказывать долгосрочное влияние, является веселой и приносящей удовлетворение деятельностью. Многие инвесторы поисковых фондов когда-то сами были искателями, которые благодаря удаче, упорному труду и поддержке смогли реализовать свои предпринимательские амбиции, и поэтому теперь стремятся отплатить сообществу. Вот почему сообщество поисковых фондов так сплочено. Имея это в виду, потенциальные новые инвесторы могут подумать о том, важен ли для них этот нефинансовый аспект, а не только финансовая прибыль.